Devaluación e inflación en América Latina

Por: Luis Carlos Jemio Ph.D.

La caída en los precios internacionales que exportan los países de América Latina ha reducido significativamente los ingresos externos por exportación. Esto ha llevado a una gran parte de los países a depreciar sus monedas en relación al dólar norteamericano, como resultado de una menor oferta interna de divisas. Se espera también que la depreciación nominal produzca una depreciación del tipo de cambio real, lo que contribuiría a fortalecer la competitividad del sector productor de bienes transables, compensando de esta forma el deterioro en la balanza comercial que se generó por la caída de precios de materias primas.

Sin embargo, para que la depreciación nominal tenga un efecto positivo sobre la balanza comercial, es necesario que ésta no sea trasladada completamente e instantáneamente a mayores precios, de tal forma que se produzca una depreciación del tipo de cambio real. Este efecto de transmisión de la devaluación nominal a los precios se conoce en economía como el efecto de traspaso (“pass-through”[1]). La depreciación real dependerá también de las tasas de depreciación e inflación de los socios comerciales. En todo caso, mientras menor sea el impacto de la depreciación nominal sobre la inflación, habrá una mayor probabilidad que se produzca una depreciación del tipo de cambio real, lo que aumentará la posibilidad de que ésta tenga un efecto positivo sobre la balanza comercial[2].

 

¿Cuál ha sido el efecto de traspaso de la devaluación a la inflación en los países de América Latina?

La depreciación nominal registrada en varios de los países de la región, en respuesta a la caída en los precios de exportación no ha tenido un efecto significativo en varios de ellos, sobre la tasa de inflación. Uno de los factores que explica este bajo grado de traspaso está dado por el hecho que varios países de América Latina, como es el caso de Brasil, Colombia, Chile, Perú, México, están utilizando a la inflación objetivo (“inflation targeting”), como esquema para conducir la política monetaria. La inflación objetivo se refiere a una estrategia de política monetaria para controlar la inflación en donde el banco central proyecta y publica una tasa de inflación proyectada o “target”, y luego busca alcanzar la meta propuesta mediante el uso de variaciones del tipo de interés y otros instrumentos monetarios.

La aplicación de la inflación objetivo no es compatible con un esquema de tipo de cambio fijo, ya que el banco central debe tener control sobre la cantidad de dinero para poder alcanzar la meta de inflación, lo que no ocurre cuando el tipo de cambio es fijo o determinado administrativamente (The Economist, 2016). Por este motivo, después de la crisis financiera global de fines de la década de los 90 y principios de los 2000, varios países de América Latina modificaron sus esquemas cambiarios, pasando de esquemas de tipo de cambio fijo o administrado, tipo reptante (“crawling-peg”) o de banda cambiaria, hacia esquemas de tipo de cambio flexible.

Bajo el esquema de inflación objetivo, el comportamiento del tipo de cambio afecta la decisión de política monetaria, pero por su efecto sobre la inflación, sin consideraciones adicionales de competitividad o volatilidad cambiaria. Por ejemplo, si el tipo de cambio se deprecia y comienza a afectar la inflación, un alza de la tasa de interés ayudará a alcanzar la meta de inflación por la vía de su impacto sobre el gasto en inversión y consumo de bienes durables y su efecto sobre el tipo de cambio que reduce la demanda externa.

Bajo el esquema de inflación objetivo, la tasa de inflación tiende a ser más estable, aunque la tasa de variación del tipo de cambio presente una mayor volatilidad. Como puede observarse en el gráfico 1, en países cuya política monetaria está basada en el esquema de inflación objetivo, como Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Uruguay, la depreciación del tipo de cambio nominal aplicada a partir de 2014 no ha tenido un efecto equivalente sobre la tasa de inflación, por lo que estos países también han podido alcanzar una depreciación del tipo de cambio real, generando un efecto positivo sobre la balanza comercial.

Brasil por ejemplo, mantuvo una tasa de inflación entre 6% y 7% durante el periodo 2011-2014. A principios de 2015, en vista de la caída de los ingresos externos, Brasil acelera la depreciación nominal del tipo de cambio, llegando la tasa de depreciación a 12 meses en septiembre 2015 a 62%. Sin embargo, la tasa de inflación aumentó a 16.7% a julio2015, por lo que a ese periodo, la tasa de depreciación real fue de 41%.

Chile por su parte, mantuvo una tasa de inflación por debajo del 5% durante todo el periodo analizado (enero-2011-julio 2016). Sin embargo, a partir de 2013, la tasa de depreciación nominal se sitúa por encima del 10%, por lo que genera una depreciación real hasta principios de 2015.

En Colombia la tasa de inflación se mantuvo estable en niveles muy bajos, fluctuando entre un 2% y 3% anual para el periodo enero 2011- diciembre 2014. Durante este periodo, la tasa de variación del tipo de cambio presentó una mayor volatilidad, aunque se mantuvo en un rango relativamente acotado. A partir de la segunda mitad de 2014, se acelera la tasa de depreciación nominal del tipo de cambio, llegando la tasa a 12 meses a 60% en agosto 2015. La inflación por su parte tendió a aumentar, llegando en junio 2016 a una tasa a 12 meses de 8.6%. La diferencia entre las tasas de depreciación e inflación originó una depreciación real significativa.

La historia es muy similar en el caso de México, que mantuvo una tasa de inflación estable (entre 3% y 5%) para el periodo enero 2011-diciembre 2014. A partir de 2015, se acelera la tasa de depreciación del tipo de cambio nominal, llegando la tasa a 12 meses en agosto 2015, a 30%. La tasa de inflación durante este periodo se mantuvo estable dentro del rango en el que había fluctuado durante el periodo previo a la devaluación.

Perú mantuvo una tasa de inflación por debajo del 5% durante todo el periodo 2011-2016. Durante este periodo, el tipo de cambio tuvo un periodo de apreciación y dos periodos de depreciación significativos. Durante el periodo 2011-2012, el tipo de cambio nominal se apreció en forma continua. Posteriormente, como resultado de la crisis internacional de fines de 2012, el tipo de cambio tendió a depreciarse, llegando la tasa de depreciación nominal a 9.6% en diciembre 2013. Entre enero y julio 2014 el tipo de cambio permaneció estable, para experimentar nuevamente una depreciación a partir de agosto 2014, como resultado de la caída en los precios de exportación, llegando en noviembre 2015 la tasa de depreciación de 12 meses a 15.6%.

Uruguay también mantuvo una tasa estable de inflación durante todo el periodo analizado, aunque a un nivel más elevado, situándose la tasa a 12 meses por debajo a 10%. El tipo de cambio por otra parte exhibió una mayor volatilidad, atravesando por periodos de apreciación y depreciación. A partir de marzo 2015, la tasa de depreciación tendió a acelerarse, llegando la tasa a 12 meses en febrero 2016 a 31%. Esta depreciación cambiaria no tuvo un efecto significativo sobre la tasa de inflación.

Finalmente, dos países de la región que no aplican la inflación objetivo como esquema de política monetaria, como es el caso de Bolivia y Venezuela, han mantenido esquemas de tipo de cambio fijo. Bolivia ha mantenido un tipo de cambio fijo a partir de noviembre 2011 y Venezuela implementó tres maxi depreciaciones del tipo de cambio nominal: enero 2011, febrero 2013, y marzo 2016. Bolivia ha tenido más éxito en mantener la inflación bajo control, utilizando el ancla cambiaria para alcanzar este objetivo, aunque a costa de una apreciación cambiaria significativa. Venezuela por su parte no ha sido exitosa en controlar la inflación, que a diciembre 2015 llegaba a una tasa anual de 156%. Las maxi-depreciaciones cambiarias han tenido como objetivo, sin mucho éxito, reducir el atraso cambiario y los profundos desequilibrios, internos y externos, por los que atraviesa la economía de ese país.

 

Comentarios finales

La adopción de la inflación objetivo, como esquema para la conducción de la política monetaria, ha demostrado ser efectiva para mantener una tasa de inflación baja, estable y relativamente independientemente de las fluctuaciones de tipo de cambio nominal que pudieran producirse. El mantener un tipo de cambio flexible por otra parte, evita que se produzcan rezagos cambiarios y por lo tanto, medidas de ajuste traumáticas en el evento que los desequilibrios generados se vuelvan insostenibles.

El número de países que ha adoptado un esquema de metas de inflación para conducir la política monetaria es alto y creciente, y mucho mayor aun el de los que declaran usar metas de inflación (FMI, 2005, cap. 4). Se ha planteado incluso que el FMI debería instituirlo como recomendación de manejo macroeconómico (De Gregorio, 2006).

Gráfico 1

Depreciación cambiario nominal, inflación y depreciación

cambiaria real en América Latina

(Tasas de variación porcentual a 12 meses)

 

Fuente: Elaboración del autor con el apoyo de Alexander Mertz en base a información del Fondo Monetario Internacional (IMF)

 

Referencias

De Gregorio J. (2006), Esquema de Metas de Inflación en Economías Emergentes, ECONOMIC POLICY PAPERS, CENTRAL BANK OF CHILE, N.° 18 – Octubre 2006.

IMF (International Monetary Fund), International Financial Statistics, http://data.imf.org/?sk=5DABAFF2-C5AD-4D27-A175-1253419C02D1

The Economist (2016),The Mundell-Fleming trilemma: Two out of three ain’t bad. Aug 27th 2016

[1] Uno de los temas más estudiados en Bolivia, después de la estabilización de 1985, fue el efecto de traspaso (“pass-through”) de la devaluación a la inflación. Es decir que porcentaje de la devaluación del tipo de cambio nominal es transferido a los precios. Mientras mayor sea este efecto, la devaluación nominal no tendrá un efecto benéfico sobre la competitividad de la economía, ya que la mayor inflación tenderá a anular la devaluación nominal, por lo que la devaluación real será de menor magnitud. Al momento de la aplicación del plan de estabilización de 1985, a través de la promulgación del DS 21060, el coeficiente de traspaso casi se aproximaba a la unidad. Es decir, el porcentaje de la depreciación cambiaria era enteramente transmitido a un aumento de precios. Mediciones posteriores de este coeficiente, una vez que el plan de estabilización se había consolidado, indicaban que este coeficiente era de aproximadamente 0,6.

[2] El otro factor que determina el grado en que la depreciación incide sobre la balanza comercial está dado por la sensibilidad (elasticidad) de las exportaciones e importaciones a la depreciación del tipo de cambio real. Este factor no será abordado en este artículo.